三、展望未来：预制菜和冷冻烘焙竞争格局有望持续优化，竞争优势明显
复盘14-15年速冻以及20-21年复调的竞争格局，速冻和复调经历竞争加剧和改善过程，长期竞争格局持续优化。参考速冻和复调经验，我们认为预制菜和冷冻烘焙竞争格局有望持续优化，竞争优势明显。（1）预制菜：预计C端竞争格局持续优化，B端经历短期竞争加剧后，行业有望优胜劣汰，安井有望突围成为。需求端：预计B端渗透率稳步提升、C端渗透率有望加速。供给端：市占率相近（2020年公司市占率均处于1%-3%），行业产能供给增加（在建产能主要在B端）。（2）冷冻烘焙：预计烘焙店和餐饮渠道竞争格局持续优化，商超渠道未来3年经历短期竞争加剧，行业有望优胜劣汰，立高有望维持地位。需求端：疫情下短期承压，伴随疫后修复渗透率有望稳步提升。供给端：立高竞争优势较大（根据立高2021年报和Wind等数据测算，2021年立高市占率达15.51%，处于位），产能扩张快。其他公司新建产能主要在商超渠道，预计3年内投产。
（一）预制菜：预计 C 端竞争格局持续优化
1. 需求端：预计 B 端渗透率稳步提升、C 端渗透率有望加速
B端：预计商铺租金和餐饮人员工资稳定增长，渗透率稳步提升。（1）根据Wind，22年以来受疫情反复和经济下行影响，北京、上海、杭州、成都的商铺租金持续同比负增长，上半年平均值分别同比-11.59%、-15.46%、-9.85%、-9.89%。根据广发宏观的《曲线右半边：2022年中期宏观环境展望》，如果我们把2020年以来的三年疫情防控理解为一个“W型曲线”，那么22年下半年新一轮防控常态化的成立相当于从W型曲线的第二个谷底再次走向了右半边，经济会先经历一轮相对确定性的环比修复。参考过去5年我国各主要城市商铺租金年复合增速在9-21%左右，预计未来5年我国主要城市商铺租金增速有望达10%左右。（2）参考过去5年我国餐饮人员工资复合增速5.76%，预计未来5年餐饮人员工资增速有望达5%左右。商铺租金和餐饮人员工资稳定增长导致餐饮降本增效需求增加，预计推动B端预制菜渗透 率稳步提升。
C端：消费确定性修复、疫情加快消费者教育，渗透率有望加速提升。主要出于以下两方面原因：（1）我国22年下半年从疫情防控“W型曲线”的第二个谷底再次走向了右半边，将迎来消费需求的确定性修复。（2）自20年以来疫情反复提供居家消费场景，预制菜产品已经越来越被消费者认知，预制菜C端需求已经出现快速增长。根据2022中国(上海)预制菜产业大会，22年1月10日至2月7日期间，我国叮咚买菜、淘宝和盒马三家电商平台的预制菜销售量分别同比增长了4倍、1倍和3.45倍。
2. 供给端：市占率相近，行业 B 端产能增加较多
2020年我国预制菜行业CR10仅为18.16%，公司市占率均处于1%-3%。我国预制菜行业仍处于初创期，主要玩家是餐饮企业、速冻食品企业、预制菜专营企业和农业企业，各自具备不同的竞争优势，竞争格局较为分散：（1）以广州酒家、同庆楼等为代表的餐饮企业在疫情期间利用中央厨房，生产一部分半成品面向消费者售卖，依赖品牌度占领消费者心智；（2）以安井、三全为代表的速冻食品企业，比如安井食品在2020年11月推出“冻品先生”副品牌，嫁接主品牌的生产与渠道能力，研发生产预制菜和火锅周边食材；（3）以味知香为代表的预制菜专营企业，产品线更为齐全，味知香推出肉禽类、水产类、蔬菜类、礼盒类等200余种不同口味、规格的半成品菜；（4）以双汇、龙大美食、国联水产为代表农业企业，凭借主业肉制品业务和屠宰业务在原材料端占据成本优势，逐渐切入附加值更高的预制菜赛道。
行业产能供给增加，在B端产能扩张相对较多。（1）加速扩产能，主要主要在B端。根据Wind，21年预制菜B端头部公司安井的菜肴制品产量达9.77万吨，同比增长36.90%；21年预制菜C端头部公司味知香预制菜产量达1.92万吨，同比增长29.22%，产量增速均有所加快。在行业景气度加速的背景下，安井、国联水产等头部公司加速扩产能，经我们测算在建产能相比于现有产能增幅在50%-350%不等，并主要主要在B端。（2）2020年以来预制菜一级市场火热，融资收购案例频繁。根据企查查和IT桔子，20年以来萌鱼科技、找食材、餐爆食材等企业相继获得一级市场融资，融资规模大多涉及数千万元，预计大量资金将投入行业产能以及公司的品牌和渠道建设。（3）2021年中小预制菜企业新注册数量下降。根据国家市场监督管理总局和艾媒咨询，20年我国预制菜企业注册数量达到顶峰的16221家，21年行业竞争加剧导致新注册企业数量同比下降60.62%。
预制菜行业景气度加速，预计C端竞争格局持续优化，B端经历短期竞争加剧后，行业有望优胜劣汰，安井有望突出重围成为行业。根据Wind，19-21年安井预制菜销售单价增速分别为9.82%、10.51%、40.76%，单价处于提升阶段；味知香预制菜销售单价增速分别为4.96%、-1.13%、-1.99%，味知香近两年单价小幅下降，主要由于其加盟店在疫情下客流量下降较多，公司被迫降价销售。16-21年味知香销售费用率分别为5.80%、5.41%、5.33%、5.28%、5.23%、4.73%，稳中有降。可以看出，预制菜行业尚未发生大范围价格战。
分渠道看未来竞争格局：（1）B端：在需求端，预制菜B端渗透率稳步提升。在供给端，国联水产、安井食品、三全、得利斯、龙大美食等在B端短期产能扩张较多。参考复盘经验，预计B端经历短期竞争加剧后，长期竞争格局持续优化。（2）C端：在需求端，预制菜C端渗透率有望加速，需求增长快，供给增长相对缓和，预 计C端竞争格局持续优化。
（二）冷冻烘焙：预计烘焙店和餐饮渠道竞争格局持续优化
1. 需求端：疫情下短期承压，伴随疫后修复渗透率有望稳步提升
疫情下短期承压，伴随疫后修复渗透率有望稳步提升。考虑到欧美冷冻烘焙市场终局C端规模仍较小，且目前我国家庭拥有烤箱比例较低，预计我国冷冻烘焙市场主要由B端降本增效诉求推动。根据我们发布的《立高食品：强供应链管理能力，立高有望成为冷冻烘焙百亿》，2021年冷冻烘焙行业收入110.77亿元，渗透率5%。对标全球预计31年渗透率25%，测算得2031年我国冷冻烘焙行业收入1436.53亿元，复合增速29.21%。与预制菜类似，随着疫后经济确定性环比修复，预计未来5年商铺租金和餐饮人员工资稳定增长，推动冷冻烘焙渗透率稳步提升。从大单品角度来看，目前行业仅有挞皮和甜甜圈两大单品，立高依靠在这两个品类的自动化和品质优势，收入增长迅速。根据Wind数据和我们测算，2021年立高甜甜圈和挞皮收入均在3-4亿元左右，其中甜甜圈17-21年收入复合增速43%、挞皮17-21年收入复合增速28%。依据海外成熟市场经验和我国烘焙品类发展，我们认为未来出现的大单品是冷冻蛋糕，立高与中小厂商已经相继加快布局冷冻蛋糕品类。对于远期大单品的品类，海外Aryzta和Europastry的冷冻面团收入占比分别达57%和98%，意味着我国冷冻面团品类未来同样是较大单品。冷冻面团涉及发酵，对冷链要求较为苛刻（维持-18℃运输），经销商冷链设施尚不完备，仍不具备发展 环境。
2. 供给端：立高优势较大，商超渠道产能增加较多
2021年冷冻烘焙行业CR4达36.27%，立高市占率达15.51%。截至2021年，我国冷冻烘焙行业梯队主要是立高食品、恩喜村、鑫万来、新迪嘉禾、高贝、千味央厨、黑玫瑰、拉普利奥、南侨食品等企业，第二梯队主要是瑞家食品、威海佳康、山东鹏程、禾森食品等企业。2021年我国冷冻烘焙行业CR4达36.27%，行业集中度较低。立高的市占率达15.51%，第二名恩喜村市占率9.93%。